资产配置的四个陷阱

究竟什么是资产配置？

说到资产配置，几乎人人都听说过“国外著名学者指出，91.5%的投资收益是由资产配置决定的，而时机只占1.8%！” 之前被骗去投资某款理财产品，然后赶紧跟进：买我们的产品，长期持有就是资产配置，不要等，选对了时间地点才占1.8%今天下单！ （这里脑补侯总八心八箭的演讲技巧）

骗术高的还会配图。 许多投资者认为这是有道理的。 国外专家研究成功了，就高高兴兴地把钱投入进去，结果很多人还是赔钱，不出所料。 . 资产配置真的这么简单，哪来的穷人！

上图出自美国学者Roger C. Gibson 1986年发表在《金融分析师》的文章《Determining Portfolio Performance》，基于91个大型退休计划项目的长期投资收益，证明资产配置是主要的投资组合表现的决定因素，而时机操作和证券选择只起次要作用。

四年后的1990年，Harry Markowitz因其在1952年提出的“投资组合选择理论”获得诺贝尔经济学奖。自此，“资产配置”在财富管理行业的核心地位确立，甚至被誉为“华尔街的第一次革命”。

资产配置 太宗 Harry Markowitz

那么究竟什么是资产配置呢？ 诺贝尔奖理论简单地说：

1. 投资任何金融产品都有收益和风险。

大家都知道，股票高收益高风险，债券低收益低风险。

2. 不相关资产组合后，奇迹出现：收益不变，风险降低。

例如，如果将50%的股票和50%的债券配置到一个组合中，则该组合的风险低于单个股票或债券的风险，但收益并没有降低。

3. 组合资产之间的关系越小（相关系数低），组合风险越低。

被资产配置概念忽悠，买入各种股票型基金，风险自然不会降低。

4.形成组合资产之间的最优比例。

下图中蓝色的“有效前沿”曲线是投资组合中收益最大、风险最小的股票和债券的配置比例。

所谓客户的资产配置，就是根据客户的实际情况，比如他想赚多少钱，能赔多少，贫富，年轻还是年老，需要钱多久等等，来寻找客户端最适合“有效边界”的配置比例。 所以每当有卖理财的人骗你做资产配置的时候，你问他配置比例是怎么算的，99%都会哑口无言。

一般教科书讲资产配置，到此为止。 但不管怎么说，马科维茨的资产配置理论从1952年提出，到现在已经快70年了。

在金融领域，没有不朽的理论

在马科维茨资产配置理论的实际应用中，也发现了很多缺陷。 例如，高盛的费希尔·布莱克和罗伯特·利特曼两位大师在他们的研究中发现，在对投资组合中德国债券的预期回报率进行 0.1% 的小幅修正后，结果发现，这个投资比例资产种类从原来的10.0%增加到55.0%，直接被项某骗走了。 于是索性创建了一个以自己名字命名的Black-Litterman模型，在业界被广泛使用。

Fisher Black和Robert Litterman两位大神的照片找不到了，这张不错

黑人垃圾人？

所谓道高一尺，魔高一尺。 资产配置模型在国外经历了三个阶段：经典股债模型、耶鲁模型、全天候模型：

看完你就知道我为什么说中国很多所谓的资产配置会是个大坑了。 因为他们都没有看过这张图，你能看到已经是幸运了。

1、资产配置的鼻祖——马科维茨的股债混合模型（1990年诺贝尔经济学奖）

60%股票+40%债券的经典组合固然分散了一些风险，但由于只有两类资产，风险的降低是远远不够的。 在美国这样的成熟市场，没什么可炫耀的，在国内申请就更难了。

更悲催的是，国内所谓的资产配置大部分还停留在70年前的水平（类似上图配置比例的产品说明书很多，百度上也有很多） . 以后谁给你这样的配置方案，配置比例刚好是股票60%，其他债券40%，你懂的。

2、资产配置太宗——斯文森的耶鲁模式（耶鲁大学捐赠基金经理）

资产配置太宗 - David Svensson

David Swenson自1985年成为耶鲁大学捐赠基金经理以来，取得了12.8%的年化回报率（中国股神未必领情），30多年来只在2009年亏过一次（这比中国A股的历史，没有人不满意）比特币期权标的指数是什么意思，神一样的记录！ 投资最难的不是赚了多少钱，而是如何持续赚钱而不亏损。 这也直接说明了资产配置对于持续稳定收益的重要性。 因此，耶鲁大学捐赠基金的市值在30年间增长了11倍，从1985年的近20亿美元增长到2014年的238.95亿美元。

关于“耶鲁模式”，清科根据他的年报做了一个统计，非常明确：

这张图可以清楚地看到“耶鲁模式”和“股债模式”的区别和演变：美债和美股两大核心投资品种已经被边缘化，房地产、油气林业、PE股权、对冲基金等。 优化配置，坚持长期投资，定期调整，最大程度分散风险，稳健增值。

看看你手中的投资组合和各种所谓的机器人顾问推荐的投资组合。 你是否发现你已经比他们知道的多了？ 你是不是也慢慢找到了一种感觉，以后自己的钞票应该怎么分配？ 但需要看到的是，耶鲁模式偏爱PE投资、高回报的模式能否在中国复制还需打上问号。

所以潘石屹真的很聪明

潘石屹向耶鲁大学捐赠千万美元

3、资产配置 高宗——达里奥的全天候模式（全球最大对冲基金桥水基金创始人）

资产配置高宗-达里奥

美国的金融业确实是凶人辈出的地方。 达里奥创立的桥水基金已经取代索罗斯成为全球最大的对冲基金。 管理资产在过去10年以每年25%的速度增长，目前管理的资产规模约为1200亿美元。 桥水的《每日观察》是全球央行高管和养老基金经理的必读之作。

Dalio的“全天候资产配置模型”与前两者最大的区别，简单来说，就是在前两者的基础上，很难衡量一种资产的收益率，但风险相对容易计算。 因此，在配置各类资产时，更应关注其背后的风险衡量。

因此，“全天候基金”（绿线）的投资组合收益波动很小，在获得与股市相同的累计收益的同时，其风险仅为股市风险的三分之一。 可以简单理解为：同样是从上海到北京，高铁准时发车准时到达，不用担心； 飞机确实快，但有时会晚点，起飞和到达时间不确定。 经常往返两地，终于发现高铁省时省心。

介绍完资产配置界的三猛男，相信大家应该明白什么是资产配置，以及最新的资产配置模型了。 在此，不得不提一下马科维茨本人的一句名言：“资产配置是投资市场上​​唯一的免费午餐”。

对于绝大多数人，包括很多专业人士来说，长期战胜市场是非常困难的。 更何况，你在市场上的对手是武装到牙齿的专业机构，他们甚至会咬你的耳朵。

血淋淋的事实是，普通人应该专注于自己的工作，而不是整天想着发财。

有了上面的铺垫，下面进入智能投顾的话题就容易多了。 目前有不少智能投顾忽悠你，但也有不少陷阱。 所谓robo-advisor，老南认为有两个分支：

1、量化资产管理，即靠量化计算，适时选股，赚最多的钱。

在老南看来，量化和赚钱之间没有因果关系。 这几年，国内发行了一堆所谓“量化”的公募基金，损失不会比非量化的好。 因为这件事，老南与国内知名人工智能人私聊（私聊不愿透露姓名）。 他认为，中国目前的人工智能水平只是美国80年代的水平，国外的进步也很有限。 部分局限于理论，较少应用。

“阿尔法狗”打败李世石后，国内网友说有打麻将的本事，国外网友则说有打德州的本事。 看来这个笑话正中了“阿尔法狗”之类的脑袋。

无论是十年前IBM的深蓝在国际象棋上打败了卡斯帕罗夫，还是“AlphaGo”在围棋上打败了李世石，都有一个共同点。 大家都在打“明牌”，棋盘上的信息对双方都很重要。 在所有条件都相同的情况下，计算机详尽的计算能力确实具有优势。 但在麻将、德州扑克等“黑牌”游戏中，计算机的穷举计算能力并不像运气那么重要。 金融市场本身的信息极度不平衡。 例如，研究人员可以来调查，但计算机无能为力。

举个经典案例，成立于1994年的“美国长期资本管理公司”，就是一家通过量化进行债券套利的公司。 他的团队即使在今天也很疯狂：有诺贝尔奖获得者、全球金融资产定价系统（Black-Scholes 期权定价公式）模型的共同作者、前美国财政部副部长兼美联储副主席，以及所罗门兄弟的套利团队。

马龙·斯科尔斯 1997 年诺贝尔奖

罗伯特默顿 1997 年诺贝尔奖

这些世界顶尖的数学怪才，投机天才，自己开发交易模型，开发电脑自动投资系统，四年暴利400%！ ！但

几乎是一夜之间，就跌了。 因为一个小概率事件——1998年8月，俄罗斯金融危机爆发，老毛子承诺：1、卢布永不贬值，2、按期偿还贷款。 书呆子信以为真，结果战斗民族骗人的决心非常大，一个都没干。

但是也有量化投资的猛人，比如下面这位萌老头：

量化之神——西蒙斯

23岁数学博士，26岁破译特工，30岁重返学术界，37岁获得几何最高奖，44岁华尔街，创立量化投资的先行者——复兴基金，从1989年到2009年，旗下的大奖章基金年均收益率高达35%，背后是日均1万笔的交易量。 人生赢家孟老先生说，“我是模型先生，我不想做基本面分析，模型的优点之一就是可以降低风险。但要靠个人判断来选择炒股，你可能一夜暴富，也可能第二天又亏损。” 干净的。”

所以就像巴菲特是唯一的股票之神一样，席梦思是唯一的量化对冲之神。 目前通过电脑量化投资赚钱的概率并不比人脑高。 老南在券商工作的时候，也接触过国内大量的量化私募，想要持续稳定地赚钱真的很难。 所以，在量化资管方面，智能投顾暂时只能呵呵，大家也不要太迷信。

2、量化财富管理，依托资产配置模式稳健增值。

美国的智能投顾发展比较成熟，相关公司很多：

有直接连接投资者的智能投顾，有连接投资者与财富顾问的智能投顾，有直接为投资者提供智能化投资方案的，也有为投资者提供养老解决方案的。

目前，直接与投资者对接的智能投顾主要有以下三种：

从投资品种可以看出，基本都是ETF（被动型指数基金）。 一路走来的小伙伴应该一眼就能看出来，最早的Betterment还停留在“资产配置股债模式”的层面，而后来成立的Wealthfront的资产类别几乎与“耶鲁模式”。

Wealthfront资产配置界面

美国人也很擅长资产配置。 可对冲资产配置包括黄金和房地产，但甚至还有比特币！ 也是逆天。

不过，智能投顾在美国发展迅速的另一个重要原因是它涉及到一些税损收割，这在中国暂时没有涉及。

资料来源：SEC 文件。

资料来源：SEC 文件。

然而，无论使用客户规模还是托管资产规模，即使在发展较早、财务信息透明、投资范围全天候的美国，智能理财仍然是一个小众市场。 由于美国中产阶级拥有独立的线下理财师服务，依赖度高，因此智能投顾的优势还不够显着。

国内的智能投顾怎么样？ 此前，老南提到，他接到了一个国内专业投资顾问的客服电话，非常有意思：

客户服务：关于我们的服务，您需要了解什么？

老南：你在这里投资安全吗？

客服：我们是第三方托管，都是公款

老南：我的意思是，你在这里投资会赔钱吗？

客户服务：这不能保证。

老南：那我为什么选你？

客户服务：因为这些服务只提供给本行100万以上的客户，所以我们由理财师通过互联网进行配置，让您也可以享受。

老南：那你有什么特别的？

客户服务：这些服务只有100万元以上才能享受。

老南：那你有什么特别的？

客户服务：这些服务只有100万元以上才能享受。

老南：那你有什么特别的？

客户服务：这些服务只有100万元以上才能享受。

国内资产配置及智能投顾的发展

在国外看到了那么多资产配置大师和智能投顾产品，说到中国，老南不禁感叹：怒不争，哀其不幸。 先说说老南见过的国内最早的所谓“智能投顾”。

差不多十年前，一个下着大雪的寒冷冬天，老南还在一家经纪公司的营业部工作，下楼送客。 看到营业部开门，一个小伙子正恨恨地向股民发宣传册：“聪明炒股！我们软件推荐的股票有不亏，红点卖，绿点买，10000到20000，20000到十万。

太冷了，老南直接就愣住了，还没来得及问他：有这么牛逼的软件，你借钱炒股就发了大财了，大冬天的玩自虐干嘛？

先说说国内资产配置的发展

一方面，国内金融机构难以为客户实施资产配置。 毕竟各家金融机构的考核还是以产品销售为主，多是股票+债券的配置。 基于客户需求的配置与传统金融机构的考核方式存在一定的矛盾。

更重要的是，好的产品是有限的，垃圾产品要进行销售任务考核。 每个人都很难。

因此，老南在与众多金融从业者交流时比特币期权标的指数是什么意思，对于如何把握好完成本机构产品销售任务与满足客户需求之间的平衡，大家都很困惑。 失去客户。

另一方面，由于外汇管制和多资产类别投资工具的缺乏，即使是具备资产配置技巧的理财师也难免无米之炊。 更何况在过去的十年里，在中国最好的理财方式就是买房。 普通人还没有形成家庭资产需要配置的观念，做的最多的就是炒股、买理财。

但近年来，国内公募和私募中出现了很多资产类产品，如投资黄金的ETF、投资房地产的REITs、投资油气的基金、量化套利基金等，其中包括放开一些海外产品，例如公开发售。 购买投资美国REITS的基金、投资海外农业的基金、标普500指数基金等，以及海外债券基金的方式越来越多。

更可喜的是，不少传统金融机构资深理财师纷纷独立成立理财工作室，为客户提供资产配置解决方案。 不过，一个人服务的客户毕竟有限，所以基本只限于高净值客户。

在这样的背景下，机器人投资人客观看待，老南认为中国还有更好的生存空间。 在过去的六个月里，这个行业确实突然火了起来。

老南照着做，一个一个下载揣摩学习，但客观来说，总体上还是很失望的。 他个人觉得自己对财富管理缺乏认识，缺乏对客户财产的尊重，缺乏正确的观念引导。

一般分为几类

一类就是开头说的，就是所谓的智能选股类型，推个股。

比如某智能选股APP打开后，“预期收益率”直接压倒老南磊，投资关键期仅8天！ 怎么又想起了侯先生的八心八箭。

点开109%的预期回报看看，又惊呆了

16只股票！ 8天！ 老南个人看完都觉得不爽。 你这么厉害，中国投资人知道吗？ 王亚薇知道吗？ 巴菲特知道吗？

第二类是假羊卖狗肉，买P2P包治百病

首页还是那个样子，可以选择term，选择不同的收入范围。

事实证明，无论你如何选择，超过90%的人都在这个平台上购买P2P。 算了，还有股票期权？ 老南做证券十几年了，怎么没听说现在有那么多股票期权？ 别告诉我这是场外交易。 没有一家经纪公司可以在中小企业版和创业板提供如此多的场外期权。 中国证监会近日刚刚发文，要求券商不得与P2P合作。 这越来越大了。 非法发行证券可不是闹着玩的。 赶紧删除吧。

第三类，合剂包治百病

不管你是什么风险水平，只有四种不同比率的基金。 这就是我对这四只基金的喜爱程度。 老南可以想象一年后真正要这样配置的客户的表情。

91%的风险最低的投资组合资金被配置，40%的稳定投资组合资金，60%的股票资金总额，100%的激进投资组合投资于股票。 经验”？

另一组也是6只基金。 大部分资金投资于境外QDII基金。 但它也侧重于股票+债券的组合。

第四类产品相对丰富，但配置比例仍有硬伤

比如这个APP推荐的投资标的非常全面，根据不同的风险等级配置不同的比例，但是这个100%配置海外债券的方案就没话说了。 另外，这样的配置策略，任何人都可以无门槛复制。

也有一些，全部投向了海外市场。 在当前外汇收紧的环境下，长期投资难以为继。 最终影响投资效果。

这一评价的结果总体上令人遗憾。 在配置专业水平上，国内的智能投顾基本处于国外70年前的水平。 甚至还有很多卖狗肉的花样，具体APP的名字就不说了。 Robo-advisor绝对不应该是一堆产品，而是智能逻辑展示，而不是一键购买一堆产品，否则显然不合逻辑。 国内投资者还处于散户阶段。 他们希望在短期内赚钱，他们没有足够的实力来承受短期的损失。 如果你只是通过智能投顾购买了一堆产品，根本不了解其背后的逻辑，后来发现短期亏损，你会立即责怪智能投顾不可靠。

其实，这是老南最担心的，因为国人在资产配置上缺乏理性认识和实践，资产种类集中，赌博性强。 尝试资产配置并不容易。 如果事实并非如此，一个好的产业就会毁于一旦。 中国劣币驱逐良币的事情太多了。

如何建立家庭投资组合

下面说说资产配置的最后一项，如何打造一个家庭的资产配置。

在开始之前，特别提到资产配置是家庭财富管理的倒数第二步。 建立家族资产配置的步骤是在充分了解家族资产负债、现金流、明确家族理财目标的前提下完成的。 不仅是投资组合，还有保护组合等等。 一个刚大学毕业的小伙子，和工作了几十年的一家三口，配置方案会大不相同。

家庭财务规划流程

谈问题、解决问题，逻辑上无非是做什么、为什么、怎么做。 看完这个连载，相信大家对什么是资产配置，为什么要进行资产配置有了更清晰的认识。 那怎么分配呢？

1.熟悉可配置工具

如果你不能通过自己的投资来保证自己的金融资产，稳定持续的10%以上的年化收益，那你就别瞎折腾了，老老实实找个专业的吧，就算被Cheng骂项翔担任公募基金经理。 当然，如果你的资产达到一定水平，比如几千万，可以考虑更多的私募产品配置。

2005年以前设立的基金十年回报

事实上，以上收益已经超过了90%以上的散户（老南证券从业十年，太了解中国投资者的真实收益了），远超大部分固定收益产品市场，包括时不时的跑路。 P2P。

更何况现在的公募基金可以投资海外股市、海外债券、REITs（房地产）、石油、黄金，足够你折腾全球的投资组合。 因此，公募是目前适合大部分中产阶级的配置工具。 此外，银行出售的一些固定收益类产品和一些博彩类产品，通过适当的组合，可以作为配置工具。 此外，在证券市场中，场内资金也较多，交易成本低于场外，清算交收周期短。

2.选择合适的产品池

1.根据各种资产类别，如货币基金、中国股票、发达国家股票、中国债券、发达国家债券、REITS、黄金、大宗商品、另类投资等，然后从市场中选择相应标的投入您的替代产品池。

2、每池养两三个有代表性的品种为好。 比如美股SP500ETF就足以代表了，黄金选择黄金ETF还是不错的。

3、选择流动性强、可以随时交易的品种。 如果有多只黄金ETF，选择交易量最大的一只。

4.选择交易成本低的基金，可以在二级市场买卖，佣金为2/10,000。 为什么要花1.5%的订阅费购买呢？ 即使有 10% 的折扣，成本也高得多。 别忘了还有 0.5% 的赎回费。

5、股票资产，新人要选择指数基金，有投资经验的可以选择主动的（A股市场超越指数的难度比美国小很多），级别更高的可以通过标准差和夏普比率来看这只基金经理的稳定盈利情况。

3.测试配置比例

这个环节比较复杂，普通人很难用专业的工具去衡量。 I will continue to pay attention to the research reports of various securities companies on major asset classes, as well as macro strategy reports, and then determine the allocation and proportion of the portfolio. And use some tools to look back at the combined performance of different cycles in the past, whether there is an excessive retracement, etc. The core is whether the risk is effectively controlled.

4. Dynamic adjustment combination

Although Lao Nan agrees with the concept of asset portfolio, he also believes that the relevant portfolio needs to be adjusted, especially when there is obviously a big hole ahead, don't insist on stepping in without hesitation.

For example, from 1928 to 2015, investing in the S&P 500 produced a geometric average annual return of 9.55%. But people who invested in index funds in 2000 would have hoped that their assets would grow over time and retire comfortably. But 10 years later the index is back to square one, and those who wished to retire find themselves unable to retire at all, and have wasted 10 years of investment time. A股也是如此。 For example, in 2007 and 2015, various indicators showed that the market was overheated, but it was not clear when it would fall. At this time, it is necessary to adjust the portfolio, buy at one time, stop the loss and not stop the profit; buy with fixed investment, stop the profit and not stop the loss. Timely adjustment of the combination is very important.

The last two pictures are dedicated to your consideration:

This picture is the real return of the US market from 1802 to 2013. It comes from the statistics of Professor Shiller of Yale University (also a Nobel Prize-winning god, who has been not optimistic about the Chinese property market. Fortunately, he lives in the United States). In the past 200 years, the value of US dollar cash has depreciated from 1 to 0.052, and the annualized real return is -1.4%; the annualized real return of gold is 0.6%, basically preserving its value; long-term bonds are 3.5%; stocks are 6.7%.

Since December 1999, China's inflation in the past ten years, the "inflation" measured by the money supply M2, has a compound growth rate of 17%, and the "inflation" measured by the CPI is only 2.46% per year.

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